1/ Web3 한다는 회사가 전세계적으로, 갑작스럽게 쏟아져나오고 있다. Web3가 정확히 무엇인지 아는 사람은 아주 소수에 불과하겠지만 그건 상관 없다. 투자자들에게 중요한 것은 Web3가 새롭게 인기를 끌고 있고 창업자들이 몰리고 있다는 사실이다. 피치북 데이터에 따르면, 올해 1분기를 포함하여 3개 분기 연속으로 상위 15개 VC가 다른 영역에 비하여 Web3와 DeFi 영역에 더 많은 투자를 했다. 두 번째로 많이 투자된 영역인 바이오에 비하여 거의 2배에 가까운 투자금을 유치했다.

많은 수의 사람들이 (이 영역에) 진입하려 한다. 그리고, 많은 사람들이 진입하지 못하는 걸 더 두려워한다. (A lot of people are trying to get in on it, and a lot of people are more afraid of not getting in.)

Dayton Mills

2/ Web3라는 용어는 2014년 이더리움 블록체인의 공동 창업자 개빈 우드(Gavin Wood)가 특정 조직이 아닌 블록체인 기술의 신뢰에 기반한 이상적인 웹 시스템을 설명하면서 언급되었다. 작년까지만 해도 주류가 되지 못했던 이 용어는 암호화폐, 블록체인, 대체 불가능한 토큰(“NFTs”), 탈중앙화된 자율 조직(“DAOs”), 메타버스, 탈중앙화 금융(“DeFi”) 제품 모두를 포괄하는 장바구니 같은 역할로 사용되기 시작했다. 이러한 혁신은 사람들이 “인터넷의 일부를 소유하는 능력”(the ability to own a piece of the internet)을 갖게 된다고 하는 이론적인 비전으로 묶인다. Web3 추종자들은 이런 시스템이 더 공정하고 더 공동체적인 버전의 웹이 될 거라고 믿거나 혹은 믿는다고 주장한다. Web3가 기존 금융 시스템의 구조적 문제로 인하여 소외되었던 사람들을 끌어들임으로써 진정한 금융 통합(truly empower financial inclusion)을 이뤄낸다는 게 이들의 주된 레토릭이다.

3/ 그러나, 힐러리 J. 앨런 교수는 간결하게 말한다: “벤처캐피털(VC)이 이렇게 몰고 가는 이유는 단 하나. 돈을 벌기 위해서다.” 금융 규제를 연구하는 그는 권한 부여(empowerment)와 통합(inclusion)과 같은 레토릭을 Web3의 부정적인 이면을 가리고 공격적으로 발판을 만들기 위한 책략에 불과하다고 본다. 왜냐하면 여기에는 개척하기에 무르익은 거대하고 규제되지 않은 시장이 불분명한 가치 지표, 논쟁의 여지가 있는 미등록 증권, 기이한 금융 상품, 현금화 방식, 대중을 향한 이념적인 사명 선언문 등으로 채워져 있기 때문이다.

4/ 토큰(token)은 Web3 생태계에서 중요한 역할을 했다. 규제기관은 이 토큰에 대한 적절한 규제 방식을 정하는데 여전히 애를 먹고 있지만, 벤처캐피털(VC)은 토큰이라는 매력적인 새 유형의 금융 상품을 통해 기업 공개를 하지 않고도 (상장을 한다면 두 번 이상 하면서도) 빠르고 멋지게 현금화 할 수 있는 방법이 있다는 것을 알게 되었다. 이 시장은 적어도 현재로서는 전문적인 돈 복사 계급(the professional money-making class)을 위한 완벽한 경기장에 가깝다고 할 수 있다. 냉혹한 비평가들은 Web3가 디스토피아적 악몽의 씨앗을 담고 있는 웹의 초자본주의적 재구성(“hyper-capitalistic” reframing)에 가깝다고 우려한다.

암호화 자산에 있어서 혁신이 있었다면, 그건 소프트웨어 엔지니어링이 아니라 금융 엔지니어링에서 일어났다. (If there is any innovation in crypto assets, it’s not in software engineering but in financial engineering.)

Stephen Diehl

5/ Web3 광신도(“zealots”)는 의심하는 자들을 무시한다. 작가 예브게니 모로조프(Evgeny Morozov)는 Web3 광신도를 반대되는 모든 반대 증거에도 불구하고 고도로 발전한 자본주의는 사회주의로 전환되는 것이 불가피하다고 믿는 성가시고 저속한 마크르스주의자에 비유하기도 했다. 주로 친-Web3 VC들에 의해 반복되는 일반적인 반론은 Web3가 1990년대의 인터넷과 같이 아직 초기 단계라는 것이다. 회사를 매각해야 돈을 버는 VC들은 이러한 억제되지 않은 낙관론(unbridled optimism)을 펼칠 유인이 충분하다. 1990년대 후반 닷컴 붐을 생각해보라. 결국 불황이 찾아왔지만, 많은 VC들은 그 전에 투자금 회수를 마쳤다.

6/ Web3의 이념을 지지하기 위해서가 아닌 다른 이유로 관심을 갖는 이들도 많다. VC 투자자인 토마스 툰구즈(Tomasz Tunguz)는 작년 8월 솔라나(Solana) 토큰 가격이 40달러에서 9월 중순에는 190달러로 치솟아서 11월에는 시총(market cap)이 거의 800억 달러에 도달하는 것을 보고 놀랐다. 그가 투자 기회가 있다고 생각한 한 가지 이유는 이 비즈니스에 가치 평가를 위한 명확한 지표가 없었다는 점이었다. 그는 이걸 나쁜 점으로 보지 않았고, 이미 많은 이들에게 잘 알려져서 우위(edge)를 갖기 어려운 Web 2.0 세계와 비교하여 기회가 있다고 판단했다. Web3 산업이 광범위한 발명(broad invention)의 시기에 있다고 여겼다. 고객 확보 비용(cost of customer acquisition), 회수 기간(payback period) 등 객단가(unit economics)를 걱정하지 않을 정도로 새롭다고 봤다. 또 하나의 이유는 토큰(token)의 금융적인 잠재력이었다. 크립토 세계에서 “토큰”(token)은 블록체인 상의 거래 단위이지만 다양한 형태와 기능을 갖게 되었다. 비트코인 같이 화폐로 쓰이거나, 거버넌스 토큰을 통해 투표 지분을 증명하거나, NFT 같이 디지털 수집품이 되었다. 플레이-투-언(P2E, play-to-earn) 게임 같은 온라인 활동을 통해 얻을 수 있게 되기도 했다.

7/ 그러나 토큰(token)을 크립토 프로젝트의 거래 가능한 지분(tradable shares)으로 보는 시각 역시 생겨났다. 한 예로 토큰(token)을 주된 투자 대상으로 삼는 투자회사인 멀티코인 캐피털(Multicoin Capital)의 공동 창업자이자 경영 파트너인 카일 사마니(Kyle Samani)는 전통적인 투자자들의 주식 분석 방식과 유사하게 “암호화 자산”(crypto assets, 그는 “암호화폐cryptocurrency”가 부적절한 용어라고 믿는다)에 투자하는 접근법을 알아냈다고 한다. 암호화 자산 중 다수는 스타트업이 수익을 내는 것과 같은 방식으로 직접 수익을 창출하기 때문에 이를 모델링 할 수 있다는 것이다. 이게 바로 많은 이들이 토큰(token)을 투자 계약(investment contract) 또는 증권(security)과 같이 규제해야 한다고 믿는 이유이기도 하다. 왜냐하면 사람들이 토큰에 투자할 때 증권의 법적 요건인 “타인의 노력을 통해 수익을 얻을 것이라는 합리적 기대”를 갖기 때문이다.

8/ a16z는 토큰-중심 구조(token-focused structure)를 가진 Web3 회사는 그렇지 못한 회사에 비하여 사용자, 창작자, 개발자 그리고 투자자들의 이해관계에 일치된다고 주장한다(2022 State of Crypto Report by a16z). 그러나, 툰구즈(Tunguz) 같은 투자자들은 Web3 회사에서 “규제 차익 거래”(regulatory arbitrage) 기회를 본다. Web3에는 아직 적용할 수 있는 규제가 없고 따라서 전통적인 회사들이 접근하기 어려운 자금이 허용된다는 것이다. 또한 툰구즈(Tunguz)는 토큰(token)을 “스테이킹”(staking)하고 고리의 이자 수익을 얻을 수 있다는 점을 매력적으로 여겼다. 그는 이러한 막대한 고정 수입이 VC 뿐만 아니라 채권 투자에 집중하는 전통적인 기관 투자자들을 흥분시킬 것이라 기대했다.

9/ 하지만, 그와 같은 시스템에 내재된 위험은 금방 분명해졌다. 올해 5월 400억 달러 규모의 테라-루나 생태계가 붕괴했다. 주요 요인은 제휴 대출 프로토콜인 앵커가 20%의 스테이킹 수익률을 약속했던 것이다. 사람들이 해당 수익률의 지속 가능성을 의심하기 시작하면서 돈을 서둘러 인출했고, 이로 인해 테라의 알고리즘형 스테이블코인인 UST가 달러화와의 페깅을 잃었으며, 자매 암호화폐인 루나가 폭락했다. 테라폼랩스의 초기 및 최대 투자자 중 하나인 크립토 중점 헤지펀드 판테라 캐피탈(Pantera Capital)이 UST 붕괴에 앞서 투자금의 약 80%를 조용히 회수한 것으로 알려졌다. 170만 달러를 투자하여 약 1억7,000만 달러 조금 안 되게 회수했다. 이 소식에 많은 소액 투자자들이 분노했다. 초기 단계에서 전문적인 투자자들이 우위를 점하고, 요란스럽게 바람을 잡고(loudly pumping up the project), 조용히 투자금을 회수한 다음(quietly cashing out — the dump), 다음 토큰으로 넘어간다는 것이다.

10/ 테크 저널리스트 케이시 뉴튼(Casey Newton)은 참을성 없는 VC는 스타트업에게 프로젝트의 일환으로 토큰 제공하도록 시키고 일정량을 VC를 위해 남겨둘 것을 요구하는 방식으로 프로젝트를 조종한다고 썼다. 그렇게 하면 토큰이 거래소에 상장되었을 때 VC가 예정보다 수 년 일찍 투자금을 회수할 수 있다. 그전에 프로젝트가 망하더라도 VC는 수익을 얻을 수 있다는 얘기다. BAYC가 ApeCoin을 발행될 때도 4분의 1을 이 프로젝트가 현실화할 수 있도록 도와준 이들에게 준다고 했고 그 중에는 VC도 포함되어 있었다. 이런 종류의 내부 거래(insidery dealmaking)가 크립토 분야의 많은 사람들이 전문 투자자들을 의심하게 되는 이유이다. 상황이 이렇게 되자 점점 더 많은 Web3 프로젝트들이 VC들에게 의무보호예수(lock-up)를 요구하기 시작했다. 그럼에도 VC들의 영향력은 여전하다. VC 같은 투자회사들은 지분과 내부 정보를 대가로 스타트업에 투자하고, 그런 다음 초기 단계 토큰 비축량을 협상할 수 있다. 그들은 다른 이들이 디스코드(Discord)를 통해 얻지 못하는 주요 정보에 접근할 수 있다. 문제가 생길 것 같으면 투자자들은 그 토큰을 커뮤니티에 던져버린다.

그 붐으로 인해 많은 수의 베이퍼웨어(vaporware, 요란한 선전과 함께 개발하지만 실제로는 완성될 가능성이 없는 소프트웨어)가 만들어졌고, 얼른 부자가 되고 싶어하는 쓸모 없는 기업가적 시도들이 생겨났다. (What everyone can seem to agree on is that the boom has created a lot of vaporware and useless entrepreneurial attempts to get rich quick, even if no one wants to name names on the record.) 

11/ 기업가들과 벤처 투자자들은 몇 푼 더 유치하겠다고 Web3 요소를 끼워넣는 회사들을 “사기꾼들”(grifters)이라 설명했다. 벤처 투자자들은 그런 회사를 쉽게 구별해낼 수 있다고 주장하는데, 대부분이 사실이라 하더라도, 한 창업자에 의하면 그게 무엇이든 Web3 요소만 끼어있으면 투자자들이 더 많은 관심을 보였다고 한다. “어떻게든 Web3만 덧붙이세요. 투자자들은 보지도 않고 기업 가치를 2~3배 더 쳐줄 테니까요.”(Tack on Web3 and investors will throw money blindly and inflate valuations 2-3x.)

12/ 이제 문제는 이러한 규제가 없는 틈을 타서 차익을 실현하는 잔치(the regulatory-arbitrage party)가 얼마나 오래 지속될 것인가이다. 규제 당국이 불법 금융 활동으로 보여지는 것들을 포위하고 있다. SEC 의장 게리 겐슬러(Gary Gensler)는 많은 암호화 토큰이 증권으로 규제되어야 한다고 반복해서 말했다. 토큰화(tokenization)가 뜨면서 많은 Web3 비평가들이 좌절했다. 힐러리 J. 앨런 교수는 Web3를 만든 금융 상품과 금융 위기를 초래한 계기들의 유사성을 연구했다. 앨런 교수는 토큰(token)에서 신용 부도 스왑(credit default swap)에 필적할 혁신을 보았다. 둘은 물론 다르지만, 종국에는 둘 다 금융 시스템 내의 잠재적 레버리지(potential leverage)를 크게 높인다. 레버리지는 호시절에야 좋지만(great in good times), 시스템이 더 취약해지는 걸 의미한다. 앨런 교수는 정치인들의 점잖은 레토릭을 거부한다. 그는 서브프라임 모기지 사태와 같은 역사가 반복되기 전에 Web3 시스템이 규제되어야 한다고 주장한다.

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¶ 출처: Maxwell Strachan, The Pivot to Web3 Is Going to Get People Hurt (원문 읽기)